业绩待验证九龙证券
部分北交所撤退的企业，正欲“回流”至沪深市场。
近期，广西百菲乳业股份有限公司（下称“百菲乳业”）启动上交所主板IPO辅导。
2024年末，百菲乳业向北交所递交上市申请但未被受理，此次再度辅导被视为资本化的卷土重来。
作为百菲乳业的核心产品，水牛奶具有一定稀缺性，收入从2022年的7.81亿元一路增长至2024年的14.23亿元，同期归母净利润更是从1.15亿元飙升至3亿元。
在当前乳业寒冬中，这种增长显得格外亮眼。2024年，沪深10家上市乳企收入、归母净利润同比降幅的中位数分别为8.29%、34%。
百菲乳业利润逆势增长的动力还来自原材料的持续下跌。2022年以来原奶一路下跌，挤占了不少涉足上游养殖乳企的利润空间。但百菲乳业过去多年主要通过向第三方供应商采购原奶，直至2024年才开始大举并购奶牛养殖场，控制上游奶源。
如今，百菲乳业的业绩是否具有可持续性，仍待持续关注。
屡败屡战
兜兜转转，百菲乳业的上市目标板块又回到了原点。
2023年6月，百菲乳业便与国融证券签订IPO辅导协议，计划于上交所主板上市，但迟迟没有新进展。
1年后，百菲乳业又将上市板块变更为北交所。
但临门一脚之际，百菲乳业再度“卡壳”：2024年11月向北交所递交上市申请，却最终未被受理而撤回。
“公司基于战略发展规划等因素的综合考量，决定申请主动撤回本次北交所上市申请。”百菲乳业曾向信风如此回应道。
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这或许并不是一件易事。
自2022年5月20日阳光乳业（001318.SZ）登陆主板后九龙证券，迄今过了整整3年却再无乳企成功踏上该板块。
2022年，认养一头牛曾冲刺上交所主板IPO，但历时2年多还是撤回了申报。
这让百菲乳业重启上交所主板IPO备受市场关注。
作为百菲乳业的保荐机构，国融证券确实确实在助推乳企上市上实现了一定的突破——2023年10月，由国融证券保荐的骑士乳业（832786.BJ）成功上市，成为“北交所乳业第一股”。
但上市后的次年，骑士乳业就出现了业绩变脸，2024年归母净亏损为0.08亿元，同比缩水了超1倍。
由于未能及时预告亏损状态，骑士乳业董事长党涌涛、财务负责人王喜临等均被北交所实施纪律处分。
乳企业绩的不稳定性，或许都在给后续的同业IPO带来更多压力。
百菲乳业是否符合主板要求还要打上问号。
主板IPO的定位主要体现在突出“大盘蓝筹”特色，重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业代表性的优质企业。
但百菲乳业的业绩规模在A股同业中并不算突出。
2024年，百菲乳业的收入为14.23亿元，在当前10家沪深上市的乳企中位列第九名；同期归母净利润为3亿元，在前述乳企中位列第四名。
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下场“奶牛养殖”
百菲乳业绕开了与伊利、蒙牛的直接竞争，主打水牛奶特色，在大众需求上找到了细分市场。
与一般的黑白花奶牛所产的奶不同，水牛奶具有产量低、营养价值高、口感香浓等特点。
据联合国粮食及农业组织，2021年全球水牛奶产量约为1.38亿吨，中国水牛奶产量约为0.03亿吨，位居世界第三。
不过真正实现规模化生产的水牛奶企业确实并不多见，目前与百菲乳业同样身处广西的水牛奶企业皇氏集团是主要竞对之一。
但皇氏集团近年来由于跨行业并购等操作，拖累了业绩表现，2024年巨亏近7亿元。
相比之下，百菲乳业聚焦水牛奶，2024年收入同比增幅超4成。其中灭菌乳系核心品类，贡献了10.87亿元收入，占比接近8成。
百菲乳业主要采取自有牧场、与当地采购水牛奶结合的方式，实现产品供应。
2023年1-8月，百菲乳业向外部供应商采购的原奶金额达到2.07亿元，占原奶成本比例高达97%。
在奶价下行周期里，以第三方采购为主实现对奶源的供应，提升了百菲乳业的利润空间。
2022年1月至2024年末，我国原奶价格从4.27/公斤降至3.11元/公斤，加之消费需求放缓都导致近年来采取养殖销售一体化的乳企业绩一路走低。
前述10家上市乳企中，8家在2024年归母净利润同比出现下滑，整体同比降幅中位数为34%。
相比之下，百菲乳业利润一路走高，毛利率更是远高于同行。
2024年，百菲乳业的归母净利润同比增幅高达32.41%，同期毛利率为40.14%，高出前述10家乳企毛利率中位值超15个百分点。
目前原奶的价格还在一路走低。据农业部监测，今年5月第一周，内蒙古、河北等10个主产省份原奶平均价格为3.07元/公斤，比前一周下跌0.3%，同比下跌10%。
不过若原奶价格一旦反转，百菲乳业的成本压力有可能加大。
百菲乳业正“未雨绸缪”，2024年下半年以来一路收购/自建上游奶牛养殖企业，以发展奶牛养殖业务，
2024年8月，百菲乳业先是以0.6亿元收购了主营奶牛养殖的宁夏浦丰牧业有限公司的控股权，此后又成立了广西贵港百菲奶牛养殖有限公司等。
截至2024年末，百菲乳业的生产性生物资产为0.53亿元，同比增长了超3倍。
但这是否足够对冲行业风险，仍待观察。
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